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核心结论

市场短期回归均衡，长期关注美债利率及政策信号指引。

观点回顾

01市场热点思考

在《春季行情的小颠簸》中，我们指出一些抑制风险偏好提升的因素隐现，同时热门科技赛道出现拥挤的迹象，需要折返蓄势延续上升趋势。本周后半周A股科技股在冲高后出现调整主要归因于：1、美国通胀下行趋势中的反复，经济就业数据向上好于预期，美联储本轮加息终值有所抬升；2、TMT科技交易情绪阶段高位，止盈盘涌出，估值波动加大。

在风险偏好折返阶段，估值修复告一段落，A股指数大概率会进入震荡整理，等待下一阶段政策和数据信息的变化。市场风格上，短期回归均衡。一方面，高景气成长，无论科技制造，还是核心资产需要等待美债利率回落的信号，比如“金油比”重回上行以及3月下旬美联储议息会议前的政策指引；另一方面，低估值价值在“两会”临近作用下，有望进行预期交易。

02大势及风格

本周内外流动性环境均出现一定程度的波动。1月美国CPI回落幅度不及预期，叠加超预期的零售数据以及上周强劲的就业数据，短期美国衰退的迹象似乎有所削弱，市场对于联储加息节奏的预期有所反复和波动。海外紧缩预期的阶段性波动和反复或短期影响外资的流入速度。短期对于A股资金面存在一定影响，但总体来看冲击幅度有限且年内外资增配A股的趋势大逻辑并未发生改变。近日来国内流动性环境也出现一定程度的波动。从央行公开市场操作情况来看，本周央行共进行16620亿元7天期逆回购操作，合计净回笼资金1780亿元，在税期等多重因素影响下，本周资金利率持续走高，隔夜利率已升至2%以上。资金面短期压力也是近期市场反弹动能趋缓的因素之一。

短期调整不改估值中枢上行趋势。本周以来，市场出现了一波较为明显的调整，前期热门行业阶段性超买、外部因素扰动及其引发的情绪波动是市场调整的导火索。对于本轮调整的幅度及性质，我们认为，这仅仅是估值底部修复行情过程中的短暂调整，市场中枢上行的大逻辑依然未被破坏。本轮估值修复行情驱动因素在于基本面回暖预期及宽松的政策环境。当前来看，二者均未来到证伪时点：一方面，高频数据显示国内经济活动明显回温，而年初经济数据的验证需要等到3月中旬，短期基本面预期不存在证伪可能；流动性方面，我们在上周周报中指出本轮国内货币政策不会过早退出，当前来看市场流动性环境不存在较大的紧缩风险。因此，本轮调整仅为估值修复行情的短暂休整，市场中枢上行趋势并未改变。

03中观与行业

关注行业轮动速度提升。泛科技行业与宏观经济景气度的相关性在提升，这意味着当经济转向复苏过程中，过去经验所谓的低估值价值占优，高估值成长承压的现象将有所弱化，价值一边倒占优的格局并不会出现，这也意味着如果宏观景气度明确上行的条件后期出现，科技成长与价值的轮动仍将成为23年的市场主要特征。从近期视角而言，考虑宏观层面部分经济数据陆续发布，此前基于“强预期弱现实”的弱复苏交易尽管难以证伪但也面临一定程度松动，叠加微观层面年初以来科技股涨势迅猛后的止盈交易，高低切换与行业轮动的步频或有明显提升。当行业轮动速度减弱的时期，强势行业的趋势交易以及仓位结构的偏斜配置是获取超额收益的胜负手，而当行业轮动速度加快的时期，行业及仓位的分散化配置有助于避免大幅回撤。

我们基于大类风格行业和一级行业编制“行业轮动指数”，采取5个中信风格指数表征大类行业，剔除综合/综合金融两个小市值行业后的剩余28个中信行业作为一级行业主要样本，计算每周全部行业较上周涨跌幅的排名变动绝对值，并进行加和平滑，作为衡量轮动速度的指标。

科技行情陷入颠簸。本周一级行业涨少跌多，食品、石化、纺服等少数一级行业录得正绝对收益，科技行业在本周后半段遭遇较大阻力，板块整体在软科技止盈效应及硬科技宁组合权重估值端紧缩交易预期主导下陷入回调，二级行业领涨行业主要集中在中药、工程机械、商用车、服饰、食品酒类、石油化工等细分方向。大类行业中，消费和周期资源录得正相对收益，科技与金地稳出现一定回调，本周主要亏钱效应集中在科技大类行业方向。

成交额占比方面，周频交投热度仍聚焦在科技大类，趋势交易中的TMT软科技行业成交额占比延续高位由下跌分歧放量主导，中游硬科技行业占比保持平稳，消费大类成交额企稳向上。分位水平来看，TMT软科技52周及3年滚动分位已处于96%的较高水平，行情持续性仍有空间，但止盈交易/高低切换预期或短期压低市场整体风险偏好，科技主线赚钱效应难度或有相应提升。

地产销售端初见回暖信号。2023年1月份，70个大中城市中，新建商品住宅和二手住宅销售价格环比上涨城市分别有36个和13个，比上月分别增加21个和6个。贝壳研究院数据显示，2月前两周重点监测的50城二手房日均成交量较1月份同期水平提高约90%，节后两周的成交水平超过去年同期约40%。

科技周期之中，应用端行情往往发生在设备端一定的渗透率水平之上，当前5G应用端热潮已具备启动条件。移动互联网时代，至2012年，以智能手机为代表的终端设备已具备较高的渗透率，2013年手机游戏、付费视频等迎来高速增长，带动计算机、传媒等应用端的软科技行情启动。5G周期以来，智能手机等传统终端设备已具备极高普及率，而智能汽车、VR/AR等新型终端渗透率也在加速提升。至2022年底，智能座舱已具有接近60%的渗透率，VR/AR产品也具备了一定的成熟度，销售进入高速成长期。5G周期有望进入AIOT万物互联时代，多种类的终端设备与应用软件有望迎来产业周期交替上行，带动软硬科技的持续行情。

AIGC助力之下，5G应用端商业化进程有望加速。CHATGPT有望与微软产品深度整合，打通To B/To C 双重盈利路径，国内外大厂纷纷披露AIGC商业化产品进程，涉及文本、语音、图像等各个领域，有望覆盖上游基础层、中游技术层和下游应用层等各个层级，如百度即将推出的“文心一言”、京东将推出“chatJD”，网易《易水寒》实装国内首个游戏版chatGPT等。AIGC作为底层技术逻辑有望串联起涉及电商零售、医疗、搜索、游戏、金融等的广阔应用场景。此外，AR/VR应用软件也逐步显现出一定的技术成熟度，国产VR游戏《Contractors》Quest单平台收入超1000万美元。5G应用端商业化落地已初见端倪且仍有望加速。

近期市场特别是TMT行业出现一定回调，显现出一定的“止盈”特征，但整体来看，科技周期向上进程仍在延续，短期调整不改长期软硬科技交替向上趋势。短期可均衡配置低估值地产链（地产、银行、建筑、建材等），长期观察美债利率信号与市场情绪因素判断科技与核心资产投资机会。

04一周市场总览、组合表现及热点追踪

定点零售药店纳入门诊统筹，零售药店迎来新一轮洗牌。2月15日，国家医保局发布《关于进一步做好定点零售药店纳入门诊统筹管理的通知》（以下简称《通知》），明确定点零售药店纳入门诊统筹的配套政策，鼓励符合条件的定点零售药店自愿申请开通门诊统筹服务。医保局此次发文明确定点药店可以执行与统筹地区定点基层医疗机构相同的医保待遇政策。在加强处方流转管理方面，要依托全国统一的医保信息平台，加快医保电子处方中心落地应用，实现定点医疗机构电子处方顺畅流转到定点零售药店。定点零售药店门诊统筹的起付标准、支付比例和最高支付限额等与本地区统筹定点基层医疗机构相同。另外，定点医药机构可为符合条件的患者开具长期处方，最长可开具12周。

本轮改革将为龙头零售药房带来进一步的竞争优势。本次《通知》的推出可以看作是个人医保账户改革的延续，此次政策将完善定点零售药店门诊统筹支付及配套政策，进一步提高了药店在终端药品销售中的重要性和地位，有望加速推动处方外流进程。《通知》在支付政策第（四）点提出，提出“做好门诊统筹费用审核结算，原则上医保经办机构自收到定点零售药店结算申请之日起30个工作日内完成医保结算。”考虑到统筹资质获取能力、企业规模和议价能力的优势，此次改革有望提升医药商业头部企业的市场占有率。龙头零售药房在渠道、议价能力、品种配置等方面具备优势，更能抢占处方外流资源，中小药房经营面临更大挑战，小型、单点药店以及不规范药店将面临更大竞争压力，市场潜在的整合和并购将会加速。

05风险提示

逆周期政策不及预期，疫情发展超预期恶化